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"> 沐曦股份（688802.SH）于近日披露了2026年半年度报告 。

作为国内为数不多实现GPU芯片规模化量产与出货的Fabless设计公司
，沐曦这份半年报呈现出一种典型的“新兴硬科技”叙事：收入高速增长 、账面首次扭亏
、研发投入居高不下，但主营业务的盈利能力尚未真正兑现
。

数字背后 ，是一家去年底刚登陆科创板的公司
，如何在国产替代的红利期与自身造血能力不足的现实之间寻找平衡。

基本面向好，但“扭亏为盈 ”需要拆开看

半年报显示 ，沐曦上半年实现营业收入13.24亿元，同比增长44.67%
，公司将其归因于GPU产品出货量的显著提升 。

归属于上市公司股东的净利润为6.12亿元，相较去年同期1.86亿元的亏损 ，账面上是扭亏为盈
。但如果把这份财报拆开看
，会发现这次“翻身
”很大程度上不是靠卖芯片赚出来的。

▲来源：企业财报

真正反映主营业务经营质量的，是扣除非经常性损益后的净利润——这半年依然是负的 ，亏损4886万元
，尽管相比去年同期的2.02亿元亏损收窄了75.83%，减亏幅度不小 ，但公司主业尚未实现真正盈利 。两个净利润数字之间接近6.6亿元的差额
，来自公司本期公允价值变动收益，金额高达8.87亿元 ，占利润总额的比例是105.75%——这意味着如果剔除这笔收益
，公司利润总额其实是负的。

这笔收益从何而来？

半年报显示，沐曦在2025年12月完成上市后 ，账上留存了大量募集资金，本报告期末货币资金加交易性金融资产合计超过87亿元
，公司将其中部分资金用于现金管理和对外投资，赶上了资本市场的上涨行情 ，产生了浮盈
。

因此
，这份财报呈现的是一个需要区分对待的画面：产品销售端确实在放量增长，但账面盈利的“扭亏”更多是资本市场行情与公司现金管理能力的产物 ，具有明显的一次性和不可持续特征
，不宜简单等同于经营质量的实质性改善。

产品放量与客户结构切换同步发生

拆开来看各项业务和财务细项，能看到几条相互印证的线索 。

首先是毛利率
。

上半年沐曦综合毛利率约为57.2% ，较去年同期的56.1%小幅提升。收入增长44.67%的同时
，营业成本仅增长40.92%，成本增速慢于收入增速 ，说明出货规模扩大后
，公司在采购议价、良率控制或产品结构上开始体现出一定的规模效应 。

其次是销售渠道结构的明显切换
。直销收入达到8.57亿元，同比大涨123.6% ，占营收比例从去年同期的41.9%跃升至64.7%；与此同时，经销收入为4.67亿元
，同比下滑12.2%。

这种此消彼长的变化，通常意味着公司正在从依赖经销商铺货的早期阶段 ，转向直接对接智算中心 、运营商等大客户的阶段
，这类客户订单规模大、验证周期长，一旦进入供应链就具备较强的粘性 ，但也对公司的大客户服务
、交付能力和回款管理提出更高要求 。

应收账款前五名客户占应收账款总额的比例达到60.25%
，客户集中度处于较高水平，这也与直销占比提升的趋势相互印证
。

研发投入是沐曦业务逻辑中更具刚性的一块。上半年研发费用5.25亿元 ，同比增长15.28%
，占营收比例为39.65%，虽然相较去年同期的49.76%下降了10.11个百分点 ，但这一变化主要是收入增速远高于研发增速所致
，而非公司主动收缩研发投入 。

研发人员达747人，占员工总数的70.4% ，据此测算公司整体员工规模在1000人出头，是一支高度技术密集的团队
。

▲来源：企业财报

与此同时
，现金流与营运资金端出现了值得关注的变化。经营活动产生的现金流量净额为-12.97亿元，较去年同期-8.83亿元进一步扩大 ，主要原因是原材料采购支出大幅增加；预付账款余额达到21.96亿元
，较上年末暴增163.24%，公司解释为在中美科技博弈背景下 ，为保障晶圆代工和原材料供应稳定而进行的战略性提前订货 。

这一解释与半年报风险因素部分披露的“公司在先进制程晶圆代工和原材料供应等方面受到不利限制 ”相互印证
，说明预付款的激增本质上是供应链安全焦虑下的主动囤货，而非单纯的经营性资金占用。

存货账面价值也达到14.32亿元 ，同样服务于这一逻辑
。

产品迭代能否兑现盈利承诺

站在当下时点看
，沐曦接下来的看点主要集中在产品、生态和资本三条线上。

产品层面，2026年5月量产的曦云C600是最重要的变量 。半年报特别强调 ，这款产品基于全国产工艺打造
，并通过了国家安全性及可靠性测评，管理层将其定位为“下一代主力产品
”
。在供应链受限的背景下 ，全国产工艺不仅是技术指标，更关乎公司能否摆脱对海外先进制程晶圆代工的依赖
，这是决定公司未来出货能否持续扩大的关键前提。

生态层面，公司自研的MXMACA软件栈已兼容超过6000个CUDA应用 ，原生适配超过1000个大模型
，包括DeepSeek-V4 、通义千问
、GLM-5等主流模型，开源社区API调用量突破1.1亿次 。这说明沐曦的竞争策略不只是单点硬件突围 ，而是试图通过软件生态的开放性降低客户迁移成本
，这是国产GPU厂商普遍面临的软肋，也是沐曦相对突出的能力项
。

行业层面 ，半年报明确指出全球GPU市场目前仍由英伟达和AMD形成“一超一强”的寡头格局
，国内厂商虽受益于国产替代政策处于渗透率快速提升阶段，但整体竞争格局尚不明朗 ，未来会有更多厂商涌入。

弗若斯特沙利文数据显示
，中国AI芯片市场规模预计到2030年将接近1.6万亿元，行业总量增长的确定性较强 ，但沐曦能否在日趋拥挤的赛道中持续扩大份额，仍取决于产品迭代速度与生态建设进度 。

值得关注的是
，公司IPO时控股股东作出的股份锁定承诺中明确约定：上市当年（2026年）未实现扣非盈利锁定期延长12个月；若至2027、2028年仍连续未盈利，则分别再各延长12个月；相应年度扣非净利较上市前一年下滑超50%亦触发延长
。

这一条款直接把“真实盈利 ”与股东减持权利挂钩 ，也从制度设计上反映出
，资本市场对沐曦扣非层面早日实现盈利有着明确期待，这构成了公司未来几年经营的一条隐性时间表。

结语

整体来看 ，沐曦这份半年报讲述的是一家高研发强度 、高资本消耗型硬科技公司在国产替代窗口期的真实处境：产品出货放量
、毛利率改善、直销占比提升
，这些都是产品力和客户认可度兑现的积极信号；但账面盈利主要依赖非经常性的投资收益，扣非层面仍在亏损 ，经营现金流持续为负
，应收和预付双双高企，说明公司仍处于用资本市场募集的资金换取产品放量时间的阶段 。

曦云C600的国产化量产 、MXMACA生态的持续扩张 ，以及扣非盈利这条隐性时间表
，将是判断沐曦能否真正穿越亏损周期的三个关键观察点
。

（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险 ，入市需谨慎 。）

红星资本局智慧财报工作室刘谧周怡

编辑汪垠涛审核官莉

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